上海贝尔徐飞杰：估值与价值 投资取决于认同价值

　　每年一次的亚太投资峰会是中国风险投资领域最具行业影响力和知名度的会议之一，也是亚太地区最有影响力的大型会议之一，目前已经成功举办四届，第五届亚太投资峰会暨Topcapital“2009中国投资之最”颁奖典礼于2009年5月20-21日在北京举行。

　　第五届亚太投资峰会第二场论坛：投资家与创业家的资本博弈。

　　上海贝尔战略投资总监徐飞杰：

　　大家好，我是徐飞杰，我在上海贝尔负责战略投资。在这里，我说明一下，我们公司叫做上海阿尔卡特，从今年正式开使用上海贝尔，但是我们目前在中国的业务还是跟以前一样，具体来说，我们公司做的业务，大家对阿尔卡特比较了解的话，都应该知道，是做电信产业当中，也是做设备解决方案和服务的，上海贝尔主要是负责中国这个市场，当然我们也在扩展海外，一些第三世界，发展中国家、中东的市场。我公司这边的情况就介绍到这儿。讲到今天的主题，我想有两个方面去探讨一下。一方面就是一个估值的问题，一方面是一个投资的价值问题。我觉得这个应该分开来看。估值应该有这个方式，可以说是数学的模型，或者说是市场一些可比的模式，这个相对来说，在行业当中，在VC和PE当中比较经典的方式。我觉得更多的，从我们战略投资角度讲起来，更应该看的是这个公司的价值，以及公司对我们投资方这个价值的认同是多少。估值和价值的确是有一定的联系，但是我觉得是不是能够决定一家投资基金去投一个企业，反过来，这个企业愿意接受这个投资基金的投资，这个最后还是取决于双方互相认同对方的价值，所以我会觉得，更重要的是，我们应该从价值这一方面，举个例子来说，女孩子找男孩子结婚这个角度去考虑的话，举个例子。一个女孩子，如果说她找到一个心怡的男友，但是可能他不是很有钱。可能有一个有钱的男士在追求她。那么这个时候，这个女孩子会选谁去做她未来的可能成为的丈夫，成为她的终身伴侣，我觉得这个跟我们企业选投资方和投资方选企业有类似的效果，所以我就先简单介绍这些。

　　我觉得高价钱是不考虑投资回报，这个不是一回事。战略投资，从投资的角度讲，肯定要有回报。但是就是说，战略投资者除了要在财务上有回报以外，另外还有一些在未来更长远的，在产业的拓展，双方的合作，甚至品牌的宣传各方面，有更多的合作。这些往往可能是无形的一种价值，在这个投资的时候，的确很难去衡量，就是说用一个标尺，或者用多少人民币衡量这个价值。

　　像PE这样的公司，这个是翻了多少倍，或者说像某些行业，也有一些倍数。投资银行。作为VC来讲，很难算。可能会有一些指标，可能会给你算每个用户的价钱是多少钱，我记得我们做有线电视的时候，美国的有线电视的一家公司，他们有多少的股票，市值是多少。作为早期项目的投资，更多可能是你们的一个判断，你很难有一个公式推算出来一个东西。我觉得从他们的角度来说，往往来说，一个早期公司，从出厂到最后成功，可能中间需要三到四轮的融资，你倒过来看，这个事儿能不能做成，可能是几亿美元，或者十几亿美元的一个生意，你会发现有VC或者是PE的赚钱的空间了，然后再看一下什么样的价格，其实就是差不多。然后另外一个市场上通常来说，你是什么样的商业模式，一个什么类似的企业，你怎么样融资，基本上一个大概的范围。比如你很早的一个PE公司，可能最早收入都没有，你估值就是几百万美金。而如果你的团队很强，你的商业模式又代表着未来的追述的一个热点的方向，那投资会更高一些。反过来讲，你的团队不是很高，有一些缺陷，或者你经营有一些问题。最后一句话，物质最终是在市场上的东西，不存在不切实际的一厢情愿，作为买方来说，要更低的价格，那是不可能的。同样来说，卖方不会说，我认为我的企业就是值这么多钱，否则的话，你肯定会被市场所弃的。

　　他们可能没有完全理解这个玩法，所以他们一上来就说，不要跟我谈对赌，上来就跟你说明的。这个也是可以理解的，因为给人的感觉好像这是一种惩罚性的，我怎么也有拿到的时候，是给你的一个惩罚，然后这个对赌是一个楼梯，然后股权应该是降低的。其实发生这种事情，我想完全是一个条款，大概的意思并不是希望发生这种情况，而不是直说，确实发生了这种情况，而在发生这个情况之前，你的这个团队要努力避免这个情况的发生。那么，的确有时候说人算不如天算，金融危机引起大的环境的变化，不是企业家能够预料到的，发生这种情况，我不知道是不是讲投资的问题，如果说把这个稍微变通一下，当初你在投资的时候，从投资方的角度讲就要保守一点。那么你可以跟这个企业家交流，我认为对我比较合理的估价，但是如果你认为这个价格，你能够做到这个业绩，比我估出来的好，我可以奖励。那这样的话，这个理念就得转过来了，也就是相当于，这里面也有团队存在，但是对于企业家来说，其实是一个奖励，而不是一个业绩没做好，作为一个惩罚。所以我觉得，大家本着一个原则，都希望投资，投到一个企业当中，这个企业能够做成功，但是在投下去之前，在企业的发展不清楚，未明了之前，我觉得大家把一些，讲的俗一点，就是先把丑话说在前面，就是我们都把心态放平一点，先抓住能够做到的，然后如果真的做到了，可以作为一个奖励，把投资方，我把我的股份降少一点，把这个价钱提高一点，这样的话，我觉得对于企业来讲，对于投资方来讲，都会形成一个互相激励的，共赢的一个形式。

　　提问：如果投资方不是企业家想象那样的完美，应该怎么样？

　　徐飞杰：这个问题，一般会在董事会的层面上，管理层的创始人，管理层的团队提供一些看法，或者做一些决策，但是具体的执行是由管理层去亲自执行这些。所以，并不存在投资方去管理这个公司的一些员工，因为这样的话，就属于越权了。另外刚才讲的，你觉得有点不一样的。其实我们在投资的时候，一家公司跟一些创业者，企业家，其实我们是认可他的一个特长，所以我们才去投资他。如果不认可，我们是不会随便投资一个公司的。

　　提问：

　　你好，我有两个问题想问一下各位投资者。第一个问题，看了对同行的介绍，对IT、新能源投资的比较多，那么各位怎么看待中国传统行业的投资，是机会太小吗，还是怎么回事儿？另外一个，是对于一些中小企业，像我了解一些中小企业，它也需要一些融资，但是比方说在咱们的很多同行来说，像我了解一个企业，它想融两千万人民币，但是这个对于很多投行来说，觉得项目太小，看都不看。那怎么解决他们的问题呢，他们是不是从咱们这边得不到什么帮助呢？

　　徐飞杰：

　　我说一下，我觉得刚才在一些概念上，你们理解的还是有一些偏差。第一个，我们对于VC和PE，可能从国家的内容来讲，中小企业是需要支持的，毕竟投的资金量是比较有限的，一个企业投资很少的一部分就差别了，在投入很小一部分，在稳定和高增长以及持续性上，每个公司有每个公司的策略。可能低于一定的比例的话，就不是它投的范围。这个可能是您提到关于中小企业的问题，可能更多不光是VC，我们是希望能够鼓励那些中小企业有高速增长机会的，他们可以靠政府，靠银行，靠整个金融体系的担保来解决这些问题。