人民币需练好"维稳"功 加强对跨境资本流动管理

　　当前，在人民币升值预期和国内资产市场上涨的驱动下，热钱正在不断流入我国，同时我国外汇贷款增幅也在不断上升。笔者认为，为了控制投机资本的流入和外汇贷款的投机，需要有效管理人民币升值预期，维持人民币汇率的基本稳定，加强对外汇贷款使用的管理，加强对跨境资本流动的管理。

　　数据显示，三季度我国外汇储备大幅增加1410亿美元，而当季贸易顺差为393亿美元，外商直接投资为208亿美元，两项数据之和与外储新增余额相差810亿美元。根据中金公司估算，剔除投资收益和汇兑损益，再考虑到对外投资引起的资金流出，不可被解释的资本流入或超过500亿美元，热钱的流入正在上升。

　　实际上，投机资本流入主要是套利或套汇，或两者兼而有之。考虑到我国的实际情况，国外投机资本在国内的收益率，为人民币利率加上人民币对美元升值的幅度，它包括利息收益和人民币升值后货币的汇兑收益。因此当人民币利率加上人民币对美元升值的幅度大于美元的利率，则投机资本在国内投资的收益比在国外投资的收益大，投机资本流入会获得更高的收益。目前投机资本流入主要是预期人民币会升值。

　　在资产市场价格不断上涨的情况下，投机资本不会只呆在银行里，而是投资到股票市场或房地产市场以追逐更高的收益。如果这样，投机资本在我国投资获得的收益率，等于其在我国资产市场的收益率加上人民币对美元升值的幅度。如果能够在资产市场获得更大的收益，也会吸引投机资本大量流入，最近我国资产市场的持续上涨也是吸引投机资本的重要因素。

　　最近，我国外汇贷款的增幅也在不断上升。目前境内美元贷款利率已经显著低于人民币贷款利率，导致近几个月外汇贷款增加。实际上，美元贷款利率和人民币贷款利率倒挂，人民币又有升值预期，借美元比借人民币更合算。企业通过外汇贷款，可以获得外汇贷款利率小于人民币贷款利率的利差收益和人民币升值带来的汇兑利润，因此美元的贷款需求会增加。

　　热钱大量流入带来种种影响：如果投机资金操纵股市，在股市大进大出，必然导致股市的大幅度波动；如果投资于房地产，必然推高房地产的价格；一旦投机资本获利逃出，又必然会导致人民币汇率波动和资产价格的大幅度下跌，给我国经济和金融市场带来冲击。此外，企业选择外币贷款如果进行变相结汇，将加剧货币投放压力。随着银行外币贷款的增加，中央银行的外汇占款会增加，中央银行冲销干预的压力进一步上升了。

　　笔者认为，有效地控制投机资本的流入和外汇贷款的投机，首先需要控制人民币升值的预期，维持人民币汇率的基本稳定。对投机资本而言，希望能够获得人民币升值的好处，看重的是人民币升值的趋势，如果将来人民币升值的幅度越大，投机资本的获利也就越高。维持人民币汇率的稳定将有利于控制投机资本获利，即使NDF市场有人民币升值预期，但是它不会对国内人民币汇率产生实质性影响，而NDF市场的汇率也必然受国内人民币汇率的影响，投机者套汇空间将受到很大限制。其次，对外汇贷款使用加强管理。外汇贷款主要应用于对外支付，防范其在国内结汇，给国内货币管理带来冲击。第三，加强对跨境资本流动的管理。对资本流入和流出实行均衡管理，防止资本集中流出或集中流入，建立资本流动的监测和预警机制，维持跨境资本的合理流动。(作者系复旦大学国际金融系副教授)