农行发行价或创国有大行新低 上市表现存不确定性

　　外部环境不乐观，经营模式存在争议，发行价也可能创下国有大行新低，农行上市表现和市场影响存在较多不确定性。

　　6月9日、10日，中国农业银行分别通过证监会和港交所的审批，A+H股同步上市大幕顺利开启。农行将于6月18日开始路演询价，力争7月中旬正式挂牌上市。

　 　作为最后一家上市的国有银行，农行与工、中、建的上市环境相去甚远。再加上农行自身业务结构的特殊性，首发表现和对市场的影响都存在较多的不确定性。

　　外部环境恐最恶劣

　　自2003年银行股改以来，工行、中行、建行已经顺利于2006年、2007年成功登陆A股，其中工行首次实现A+H股同步上市，中行和建行先分别于2006年和2005年在H股上市。当时资本市场正处于上升期。

　　等待农行将坏账、三农问题处理妥当之后，外部环境已经发生了巨大变化。2008年百年不遇的经济危机、2009年非常态的信贷投放量、2010年持续蔓延的欧洲债务危机等一系列大的变动正在发生。

　　“农行上市正值外部大环境不确定性最强的时候，而且由于去年银行大量放贷今年急需补充资本金，各家上市银行再融资计划一轮接一轮，银行股供给量不断上升，也为农行上市制造了不小的障碍。”某银行分析师向本报记者指出。

　　可能受上述不利外部环境影响，农行招股说明书披露的融资规模较预期有所缩水，更无缘“全球最大IPO”桂冠。6月4日，农行A股招股说明书披露A+H首发不超过476.47亿股，以目前普遍不高于1.6倍平均市净率(PB　发行，即定价约2.5元，超额配售后融资规模将达209亿美元，逊于工行此前创下的219亿美元的全球最大IPO记录。

　　同时，由于近一个月的下跌，银行股目前的估值接近2008年金融危机时的最低点。据WIND数据统计，目前14家上市银行加权PE值仅为10.06，PB值2.08。而在2008年市场预期最糟糕之时，银行股PE、PB也仅跌至13.4倍和两倍。

　　不过，某银行业分析师向记者指出，经历了2009年的信贷狂潮之后，投放激进的农行同样面临资本金匮乏的问题，所以上市融资也是其客观需求。“再考虑时点上对或不对已没有必要，该上就上，反而可能没有想象中那么坏。”

　　发行定价恐最低

　　目前，发行定价是摆在农行上市面前的最后障碍，农行的发行定价很有可能是所有上市国有银行中最低的一家。

　　某银行业分析师向本报记者指出，发行定价与PB关系更为密切。目前，国有上市大行的平均PB为1.6倍，以此为参考目标再加上2010年农行的业绩预增长，对应的发行价中间值大概是2.6元。如果期待二级市场在发行当天有较好的表现，一级市场定价大概会在2.5元以内。

　　有知情人士表示，在A股发审会审核过程中，发行价最低被调至1.5倍PB。若以农行披露的2009年每股净资产1.27元测算，农行上市价格底线在每股1.905元附近。

　　尽管农行相关人士已否认将以每股1.905元“贱卖”，但目前市场普遍预期的发行价为2.5元，这与工、中、建当初的上市发行价有一定距离。

　　2006年6月，工行登陆A股时，每股发行价为3.12元，以2.23倍PB发行。2006年7月，中行在A股上市时，每股发行价为3.08元。2007年9月，建行回归A股，每股发行价6.45元，以1.96倍PB发行。

　　不过，也有私募人士向本报记者表示，农行定价可能会高于目前国有银行股的平均价格。作为最后一家上市的国有银行，管理层首要考虑的要素是合理的估值，因为现在比较一致的观点是银行股目前被低估了。

　　经营模式恐最具争议

　　由于农行自身定位的问题，“三农”问题可能是其上市之前最具争议的话题，也是其上市之后是否具有长期价值最值得考虑的因素。

　　农行在招股说明书中对此也做了风险提示，本行正在推行的三农金融业务发展和改革措施可能增加本行业务经营的风险。

　　东方证券银行业分析师金麟向本报记者指出，相对于农行竞争优势的不确定性，其他三家上市国有银行的业务优势更明确一些。工行的优势在于管理制度优越、网点分布广泛；中行的国际业务突出；建行的基础建设项目是优势。

　　记者询问了一些投资者对农行上市的看法，有投资者提出，正值大盘震荡的时期，农行上市不免引起大家恐慌。更有投资者认为，农行的长期投资价值并不明显，即便上市可能也不会购买。

　　当年，工、建、中三大行股价在A股上市首日均出现了不同程度上涨：工行涨5%，中行涨9%，建行涨32%。但上述私募人士认为，不排除农行上市首日破发的可能性。而且在尚不明晰农行“三农”业务的竞争力之前，部分投资者可能会倾向于更有竞争力且被低估的其他已经上市的银行股。