新股发行改革仍待完善 机构散户各怀心机

　　“高价发行问题没有解决、大规模超募问题没有解决、突击入股锁定期不愿延长，这样的"改革"似乎没有解决问题的愿望和决心。”10月13日，有读者看到第二轮新股发行体制改革的指导意见正式发布的报道之后，在21世纪网如此留言。

　　事实上，这是个开始而不是尾声。

　　业内人士指出，定稿与此前征求意见稿极为“神似”。但根据记者了解到的反馈意见细节看，此间的暗涌不断，各种反馈意见呈现的是市场各方参与者，从机构到个人投资者的利益博弈。

　　“第一轮新股发行改革时，我们收到1600多份意见，这次收到99份意见，其中，来自券商、财务公司、证交所等机构的意见有56份，来自个人投资者的意见有43份。第二阶段的改革措施是前期的延伸和继续，这次的反馈意见虽然较少，但回应比较积极，多数认为延续了第一阶段的理念和精神。”证监会有关部门负责人对记者指出。

　　事实上，2009年五六月份第一轮新股发行体制改革发布征求意见时，证监会曾收到反馈意见1687件。

　　从当时的反馈意见情况看，市场各方的意见主要集中在明确单个投资者只能使用一个账户申购新股、放宽股份锁定限制，增加可供交易的股份数量，给予券商在回拨、中止发行等方面更多的自主裁量选择，以及提高网上发行比例等四个方面。

　　当时，证监会采纳前三项建议，但对于部分个人投资者仍然建议考虑市值配售、一人一手、存量发售等意见，证监会仍暂不采纳。

　　随着新股发行体制改革运行一年后，网下机构询价随意，报价过高等问题相继出现，新一轮改革目标便从网下询价机构着重入手，利益密切相关的机构们的意见也集中在如何细节化操作上。

　　“机构意见集中在希望能明确中小型公司的范围，网下如何摇号，承销商推荐网下询价机构投资者的细则，及如何细化询价细节的披露，加强对询价机构报价的监管等，这些主要是针对指导意见中比较细节的措施，使其更好实施的问题。”上述负责人指出。

　　但这些问题最终没在定稿中体现，证监会有关部门负责人解释：“机构的意见主要集中在如何完善做法的问题上，这些并不涉及本次定稿的修改完善，而是涉及实施过程中怎么妥善处理的问题。”

　　证监会有关部门负责人指出，此次收到的个人投资者意见中，主要集中在将网下定价改为网上竞价、监管机构应限定发行市盈率，将机构报价的加权平均值作为发行价、按单个机构网下报价对其配置股票、剔除报价过高的机构、新股上市首日实行涨跌幅限制。

　　其中，个人投资者意见中将网下定价改为网上竞价，体现了目前个人投资者对于新股申购的态度。

　　一位券商投行人士对记者指出，正在进行的第二轮新股发行制度改革，主要还是在询价机制和网下配售上下功夫。其实在目前“新股不败”依然成立的情况下，对于绝大多数中小投资者而言，真正急需解决的是提高新股申购成功率的问题。

　　如何给股票定价是新股发行过程中的难点之一。新股定价需要综合考虑发行人的行业背景、市场地位、经营业绩及财务状况等多方面因素，专业性和技术性很强。

　　海外发达资本市场经过多年演化，普遍由具有较强研究、定价能力和资本实力的机构投资者和发行人、承销商一起按一定的方法协商定价。

　　其中的考虑是，机构投资人，尤其是专业投资机构，会对发行人的要价形成更有力的约束，达到制衡目的。

　　为使定价真实，定价者必须按所定价格购买一定数量的股份，一定比例的网下配售是机构投资者承担定价责任的基础。如果这些定价机构不购买，那么定价的真实性就会有很大疑问。

　　其特别指出，将一定比例的股票配售给网下机构投资者，有利于稳定新股上市后的股价表现。二级市场上，机构的交易换手率要明显低于个人。

　　事实上，此次第二轮改革延续了对网下配售进行定价的侧重态度，并从数方面的“软约束”加强监管机构参与询价。

　　此外，监管机构应限定发行市盈率、新股上市首日实行涨跌幅限制等意见，则体现了散户们对于现在中小型公司高发行价的望而生畏。

　　上述针对压制高发行价的个人投资者的意见，最终没有被纳入指导意见定稿，与监管层的市场化思路有关。

　　“一部分个人投资者的意见相当于让我们恢复窗口指导，对发行价格有更多的行政管制，这些问题在前期的调查研究中，尤其是去年第一阶段的改革时，就做过一定程度分析研究，但最终没有采纳。”

　　上述监管层部门负责人指出，“新股定价需要考虑的还有很多，而此次意见也是提供大体方向，更多的操作细节，会在运行中制定。目前，重要的是提供一个市场化新股发行机制，让市场参与各方形成合理定价发行的共识”。