防范热钱 防范资产价格泡沫

　　目前主要发达国家的利率仍然保持低位，美元持续走软，市场流动性充足，过多的流动性在全球涌动，寻求更高的收益。而一些新兴经济体成为热钱瞄准的对象，因为这些国家受到金融危机影响的程度相对较轻，经济复苏快，币值坚挺，资产价格上涨，热钱主要是流向这些国家套汇或套利，如巴西、印尼、韩国和中国就是这些热钱觊觎的对象。热钱流入无外乎是追求更高的回报，一是追求该国货币升值获得汇兑收益；二是追求资产价格上涨获得的投资收益。新兴经济体汇率分为两类：一类是对美元汇率稳定，如香港和中国的大陆；一类是对美元汇率浮动，如巴西、印度尼西亚和韩国等。

　　香港是热钱一个主要目的地。目前阶段，人民币、港币和美元形成了事实上的三角固定，人民币和美元汇率保持稳定，港币钉住美元，人民币和港币之间也间接钉住，没有汇率风险，在人民币升值预期下，进一步吸引热钱的流入。热钱流入香港，港币升值的压力上升，香港政府坚决维持联系汇率制度，热钱将难以获得港币升值带来的收益。热钱主要是涌入资产市场如股市和楼市获利，推高了股市和楼市的价格水平。热钱流入，香港金融管理局不得不向市场注入大量港币的流动性，银行体系的流动性大幅度上升，同时又不得不大量发行外汇基金票据，将银行体系的总结余转移到外汇基金票据上，控制基础货币的上升。截至10月底，香港的外汇储备已达2401亿美元，环比增加132亿美元，香港银行体系总结余达到2699.2亿港元，创出历史新高。

　　尽管香港金管局进行了冲销，资产价格仍然不断上升，尤其是香港楼市节节攀升，豪宅价格更是增长迅速。热钱流入推高资产价格的同时，潜在的通货膨胀压力也会上升：一是流动性过多，会推高商品市场的价格；二是资产价格上升，抵押资产价值上升，通过财富效应，会导致贷款增加，消费和投资增加；一旦热钱流出，宏观经济将会出现大起大落，不利于宏观经济的稳定。

　　热钱也瞄准了中国内地，以期获得人民币升值的汇兑收益。但由于央行保持汇率基本稳定，暂时无法获取升值利润，所以热钱主要是涌向资产市场，尽管没有精确的数据统计，最近资产市场价格连续上涨，可能也会有热钱的影子。在中国内地，热钱流入，外汇占款会增加，会推高通货膨胀预期；同时，为了控制货币供应量的上升，央行又必须发行央票进行冲销干预；而央票大量发行，可能会推高货币市场的利率，利率调整的预期也会上升。尽管中国大陆和香港的情况有所不同，港币是自由兑换货币，而人民币是不完全自由兑换货币，资本并不能够自由流进流出，热钱流入将受到一定程度的限制，但是在经济高度开放的条件下，热钱仍然会通过多种渠道潜入，给央行的宏观调控带来困境。

　　可以预料，在主要发达国家宽松货币政策退出之前，市场流动性仍然会不断上升，新兴市场货币和资产的吸引力仍不会减退，流向这些地区的热钱也会不断增加，导致其升值压力不断加大。如印度尼西亚、韩国和巴西等，流入的短期资本不断增加，今年巴西货币雷亚尔对美元升值已超过30%，资产价格也在不断上升。印度尼西亚和韩国都出现类似的情形。在这些国家，投机者既可以获得货币升值的好处，又可以获得资产价格上升的收益，可谓是一举两得，一旦将来热钱流出，将给这些国家经济带来严重的影响。

　　目前，部分新兴经济体已开始采取措施控制热钱流入，加强对资本流动进行管理。巴西近期就出台了针对外资流入的征税政策，如10月19日巴西对外资购买巴西股债征收2%的税负，11月19日起又开始对外资购买巴西企业在美国的存托凭证征收1.5%的税费。韩国金融服务委员会也宣布了多项措施，收紧银行业的外汇融资比率。

　　笔者认为，为了防范热钱，中国政府不能够给投机者固定的人民币升值预期，同时要加强对资本流进和流出的监管，防止短期资本的大进大出，密切关注资产价格的变化，防范资产价格的泡沫产生。香港和内地必须加强对热钱的防范，加强金融合作。最近香港流入的热钱不断增加，其中部分热钱可能只是以香港作为中转站，瞄准内地，因为内地和香港经济联系紧密，人民币升值和资产价格上涨潜力大。对香港和内地而言，对美元保持稳定汇率，热钱也主要是流向资产市场，控制资产市场的价格将有利于防范热钱投机。