熊锦秋：根治三高关键要有效制约利益集团

　　在新股“三高”发行中，上市公司、保荐人、承销商、参与询价机构甚至基金管理人都扮演着利益链上的重要角色，它们是其中的强势利益集团，为新股“三高”发行付出巨大代价的则是广大中小投资者。笔者认为，要根治新股发行“三高”，还需市场有关各方各尽其责，对利益集团进行有效制约。

　　首先，新股发行政策制定要确保公平，并防止为利益集团所利用。新股发行第二轮制度改革的一项重要内容，就是给予券商充分的自由配售权，让券商自主选择机构参与询价和配售。出台这条政策的初衷或许是好的，但在实践中，投行自主选择推荐的这些机构，有时成为助推“三高”的托儿，投行新的合作伙伴加盟让强势利益集团如虎添翼。一般来说，中小投资者在市场中处于弱势地位，成熟股市都会注意中小投资者利益保护，制定规章制度一般都会秉持公平原则，有时甚至偏向中小投资者。从目前来看，A股市场制定政策，首先应该防止偏向利益集团，必要时应该偏向中小投资者。

　　其二，监管部门应该在确保拟上市公司披露信息的全面性、准确性、真实性和及时性方面履职尽责。当前股票发行实行核准制，公司要公开发行股票，必须获得中国证监会“证监许可”核准批文。既然是由证监会核准，那么证监会就不能将核实拟上市公司信息披露真实性的责任一股脑儿推给保荐人、承销商等中介机构，也不能推给发审委委员 （发审委委员多来自证监会之外的专业人士），对此应该明确，只能是证监会自己而非其他部门或个人，才是责无旁贷的担责机构。

　　其三，中小股民应该为抑制新股发行“三高”承担应尽责任。不管在一级市场还是在二级市场，中小股民都应该秉承价值投资理念，不博傻、不疯狂炒新、不追热点。如果中小股民能够做到不参与饱含泡沫的高市盈率新股网上申购、不参与二级市场的疯狂炒新，那么新股发行中的博傻现象就会成为一些机构的独角戏，新股泡沫风险也就难以转嫁到中小股民头上。正是有些中小股民对自己和对市场健康的不负责任，总想与强势群体一道，从新股发行和上市中分得一杯羹，让中小股民这个弱势群体从内部被分裂并逐步完全被卷入，最终成为“三高”泡沫的帮衬者和买单者。

　　其四，基民等股市间接投资者也要承担应尽责任。应该说有些公募基金管理人的信托责任感还是比较强，但不可否认也有些基金管理人只顾自己个体利益，没有拿基民利益当回事，比如慷基民之慨踊跃参与新股高价发行，或者为基金排名而不惜操纵市场，基民对这样的基金管理人理应敬而远之，不要让它拿基民的钱来危害市场。此外，社保基金也不能轻易将股市投资权委托给公募基金管理人，社保基金若是想通过公募基金管理人抄底逃顶的投机操作方式中大获其利，受损的只能是作为博弈对手的中小股民，于情于理都说不过去。唯有按照某种刚性选股标准，通过获取经营稳定公司的股票长期红利收入，来实现保值增值才是投资股市的唯一理由。而这根本无须通过公募基金管理人来操作，只需社保基金自己按照一定的选股标准操作即可。

　　当前新股发行制度改革虽然打着市场化旗号，但其实正在步入利益集团的理想轨道。而有关各方要实现上述对利益集团的有效制约，也绝非一朝一夕就能快速形成。笔者认为，在这漫长的过渡期内，也绝不能听任利益集团继续从新股“三高”发行中大捞特捞，需要首先对市场紧急止血。笔者建议，在当前过渡期，新股发行定价既要与特定机构投资者的询价结果挂钩，更要与新股基本面各项硬指标挂钩 （包括公司发行前每股盈利、每股净资产等），还要与当时二级市场的同类股票的平均市盈率挂钩。通过设定三者合理权数，从而建立新的股票发行定价公式，由此最终确定股票发行定价。

　　之所以提出这样的建议，是因为当前通过向机构询价得出的定价，并不能完全代表股票的真实价值，有时偏离较大。当前新股发行定价政策过度相信询价对象的定价能力，没有考虑各种利益主体基于私利而对股票定价的肆意歪曲。也就是说，当前不管是一级市场还是二级市场，很多时候还不具有真正的价格发现功能，市场只能称之为“伪市场”，市场化发行也只能是“伪市场化”发行。优酷网没有盈利却能在纽交所上市，没有多少人说不合理，那是因为人们相信纽交所自有其价格发现功能。而A股市场一些新股高市盈率发行，人们就觉得不合理，那是因为A股市场的各项机制与成熟的纽交所根本不可同日而语。A股市场从成熟市场简单照搬照学的询价定价制度，根本就没有确保正确实施的土壤或环境，东施效颦的结果只能是：“橘生淮南则为橘，生于淮北则为枳”。

　　（作者系资深经济研究人员）