通胀、信贷双低预期 货币政策压力未减

　　2月15日，2011年1月居民消费价格指数（CPI）及当月人民币新增贷款额，双双以低于市场预期的姿态示人。

　　当日，国家统计局数据显示，1月CPI从去年12月的同比上涨4.6%升至4.9%，远低于此前5.3%-5.4%的市场预期；相比之下，生产者价格指数（PPI）则由上个月的5.9%飙升至 6.6%，高于市场6.2%的普遍预期。

　　即便是受到权重调整的轻微影响，CPI显示出的通胀也似乎没有想象的严重。2月15日，国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松称，从1月物价看，市场高估了2011年全年物价上涨的压力；整体上判断，2011年的通胀仍然处于可控的范围。

　　同时，1月信贷投放的政策“高压棒”显然影响到了单月贷款投放，央行数据显示，1月本外币贷款新增1.1万亿元，其中人民币贷款增加1.04万亿元，低于此前市场预期的1.2万亿新增水平。

　　1.04万亿的新增贷款水平，较去年同期少增3500亿元。交通银行金融研究中心认为，从新增贷款同比少增较多来看，监管部门加强信贷管控、特别是差别准备金率动态调整措施的实施对银行放贷行为的约束比较明显。

　　低于预期的CPI，是否意味着通胀压力有所减轻？而1月份被监管缰绳紧紧遏制的信贷冲动，能否成为全年主旋律？

　　受挤压的信贷

　　1月1.04万亿的新增贷款，被商业银行普遍视为月末强迫挤压规模的结果。

　　据本报了解，1月前两周，全国新增贷款一度超过8000亿元，其中四大行拿下3500多亿；随之而来是停贷急令。

　　不少银行迫于压力回挤额度。某大型银行人士透露，当月该行新增贷款曾由月中的700多亿，挤压至500多亿的水平。

　　从结构上看，1.04万亿新增贷款中，对公中长期贷款增加4834亿元，较上月多增3408亿元，占总新增贷款的46％；对公短期贷款增加2675亿元，较上月多增398亿元，表明企业流动资金贷款需求继续回升；此外，1月票据融资减少810亿元。

　　在楼市调控步步加码背景下，当月居民户贷款增加3306亿元，同比少增1200亿元，占总新增贷款的比重为32％。

　　受人民币升值预期较强的影响，1月外汇贷款增长延续了此前一贯态势，单月增加130亿美元，外汇存款减少7亿美元。截至1月末，外汇贷存比进一步上升到206％。

　　与新增贷款低于预期相呼应，1月货币供应量增长也相应回落。当月M2同比增长17.2％，增幅较上年末下降2.5个百分点；M1同比增长13.6％，较上年末大幅降低7.6个百分点。

　　交通银行金研中心分析，M2回落主要受当月贷款余额增速回落、财政存款增加（当月增加2385亿元）及去年同期基数较高的影响；而M1大幅回落则与当月企业存款下降较多和企业在春节假期前将活期存款转为短期定期存款（如7天通知存款）有关，是暂时的季节性回落，并非是企业经营活力减弱。

　　因此，1月M2、M1间“倒剪刀差”消失并实现3.6个百分点的“正剪刀差”（如图），乃为暂时现象。交通银行预计在2、3月份“倒剪刀差”可能再现。

　　接受本报记者采访的多位银行业人士表示，尽管2月前一周的信贷数据尚未可知，但信贷投放额度紧张已是不争事实。某国有大行北京分行人士透露，该行2月贷款额度已告罄。

　　通胀减轻假象

　　1月CPI低于5%，更缓解了市场对通胀的普遍担忧。

　　不过，在瑞银证券中国首席经济学家汪涛看来，尽管统计局新的统计方法中变更了CPI的构成权重，降低了食品价格比重；但受旱情影响夏粮的产量以及PPI反弹传导的影响，今年上半年CPI上涨仍在5%左右。

　　通胀压力未减。野村证券最新宏观报告称，1月非食品价格通胀从去年12月的同比2.1%升至2.6%，创2001年编制该数据以来的最高水平。通胀似乎也已蔓延至更加广泛的领域；家庭设备用品及维修服务类的价格涨幅从同比1.2%升至1.4%；娱乐、教育服务价格从0.7%升至1.0%；居住类价格从6.0%升至6.8%。

　　野村证券认为，非食品通胀将继续保持上升趋势，“中国的消费热潮正在降低制造业过剩产能，再加上工资收入的快速增长、投入成本的上升以及让国内政策复杂化的外汇干预，这一切正在抬高核心CPI通胀（除食品和能源外）。”

　　如此背景之下，市场预期未来数月货币政策仍会进一步收紧以应对CPI高通胀。

　　从货币政策实际压力看，一季度公开市场到期资金量高达1.6万亿元以上，春节前银行间市场资金面一度紧张的局面将会彻底改观。

　　交通银行金研中心认为，加之外汇占款增势不减，在央票一二级市场利率依然倒挂、仅凭公开市场操作难以完成资金回笼的情况下，一季度准备金率有可能再次上调1-2次、每次0.5个百分点，也不排除部分贷款投放过快、资本充足率偏低的银行被差别调整的可能。