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近日，创新产品———基于 A股市场的ETF品种次第推出，激发了对冲基金套利 A股市场的欲望———因为ETF是具有套利功能的。在华夏ETF推出之前，巴克莱公司已经推出了4只ETF产品，分别在纽约、费城、伦敦和香港上市。 >>发表评论 进入搜狐股票频道
我们认为，资本市场开放必然带来相对的产品创新，在此背景下资本持有各方之间的博弈也迅速加剧。
博弈之一：券商、基金分道扬镳
2002年处于同一起跑线上的两大主要机构———基金和券商，对于资本开放的影响认识不同，最终导致了其不同的归属。基金顺应了这种趋势，其近年在大盘较差的背景下，出现间歇性的盈利；券商违背这种趋势，至今难以“重新做人”。
QFII、QDII机制推出背景之下，中国股市处于巨变之中。接轨在不经意和不愿意中进行着，3年来， A股与 H股的价差显著缩小。2002年，二者价差高达350%,到今年年初该数值已经缩减至150%,到前几个月，主要股票的价差已经缩减至49%；近日主要股票的价差进一步缩减至29%。
价差之外，投资理念的变更也强烈地震撼着市场。 S T指数和新核心股两大指数的对比深刻地揭示了这一变化。垃圾股方面，以 S T股指数为例来说明问题。2001年以来，该指数以每年30%左右的跌幅向下回落：2001年下跌32.73%,2002年下跌27.32%,2003年下跌34.01%,2004年至今下跌32.13%。4年来该指数累计跌幅高达78.10%。另一方面，以新核心股为代表的蓝筹股却显示了另一种格局：2001年、2002年也同样出现调整(幅度分别是16.62%和15.66%),但2003年、2004年却大幅走高，其中2003年指数上涨49.22%,2004年至今上涨19.25%。
为什么垃圾股最近4年每年跌30%,而新核心股在2003年出现大反转?
我们认为，这与QFII2003年进入沪深市场的时间密切相关。QFII进入沪深市场，产生了巨大的冲击，这点尤其体现在对投资理念的革命性变革上。这正是券商、基金分道扬镳的根本原因。
博弈之二：对冲基金借ETF套利 A股
管理层日前警告QFII不能从事 A股的人为卖空交易，成为了近期市场关注的焦点。这事实上就是资本逐步开放背景下的一个新问题。
各方面信息显示，目前相当数量的国际游资都关注着沪深股市。甚至有消息称，他们已经在香港建立了相当多的空头仓位。对于这些游资，香港金融监管部门也是相当关注，正在通过种种方法监控，并拟采取措施进行反击。
事实上，这些游资的目标还不仅止于港股， A股也是其目标。尽管目前管理层已经声明禁止QFII做空 A股，但是，该类资金如果通过巴克莱公司已经发行的两只ETF,来进行其相关操作，仍能够部分达到目的。因为境外 A股ETF是通过QFII来完成境外市场与境内市场的对接的。在对接过程中，衍生产品———权证的应用使得做空机制在该ETF中得到体现，这是境外ETF与境内ETF的重要区别之一。
我们认为，对于对冲基金做空 A股，关键不在于“堵”，而在于如何合理定位 A股市场的功能，以及如何提升 A股股票的价值。否则，即便没有对冲基金做空，高估的 A股仍难以摆脱疲软走势。
博弈之三：老庄是否会借机出货?
最新的消息显示，华夏基金推出ETF过程中，申购可以采取三种方式来进行：其中包括以单一上证50成份股来申购ETF份额。从当日代销券商的宣传情况来看，他们大多认为没有具体额度的限制，华夏基金公司方面也没有进一步的声明。我们认为，如果该规则不作进一步的修正，ETF可能沦为老庄出货的渠道，而且首只ETF将可能面临困境。
为什么这么说?第一，如果可以以单一股票申购ETF份额，那么，理论上上证50成份股的部分老庄股，以哈药集团(600664)(相关,行情,个股论坛)为例，持股90%以上的老庄就完全可以利用这一规则，以所有的哈药集团来申购ETF基金份额。而ETF基金份额的卖出是相当容易的，顷刻之间就可以将持有的ETF份额全部卖光———这就有趣了：一项 A股市场的创新之举，沦为了庄家出货的最好手段。
所以，这必然是行不通的，也就是说，不加限制地声称可以以单只股票申购ETF份额的做法是行不通的。而且如果真是如此，ETF基金的净值肯定将无法与上证50指数形成较好的拟合。因为就像以上例子，你已购入了9成以上的哈药，理论上就必须匹配所有其它成份股9成以上的流通股仓位，才能追踪上证50指数。还有一个办法就是，华夏ETF基金卖出相当部分的哈药集团，但是谁会来买这么多的哈药集团呢?所以，目前这些规定亟待修正。
我们认为，作为创新产品在没有做空机制的 A股市场推出，ETF已成为具有中国特色的产品。既然如此，就应当充分考虑目前 A股市场的特殊性。
